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银河证券：华泰股份 高价原料有望12月份完全消化 |
| 2008-12-01 14:37 |
1.事件
近日我们实地走访了华泰股份进入该，重点了解公司的经营状况与库存情况。
2.我们的分析与判断
国内新闻纸市场仍处低迷状态。8月份以来，受国际国内经济下滑的影响，国内新闻纸市场逐渐显出疲态。11月份仍未见市况好转的迹象。销售的下滑已经使新闻纸的到厂家由8月初的6300元/吨降至目前的5600-5700元/吨，降幅达700元/吨。同时，公司亦不得不降低纸机车速以减少产量。
新闻纸出口同比大幅下降6至7成。由于今年国内新闻纸价格远高于出口价，公司的新闻纸出口亦远低于去年。今年1-10月份公司累计出口6-7万吨新闻纸，而去年同期出口量高达25万吨。
08年新闻纸销量将下滑约10%。综合考虑内销和外销的状况，我们预计公司全年新闻纸销量最多仅约90万吨，低于 07年的98.88万吨。
高价原料库存有望12月份消化完。公司的三季报显示，三季末公司存货骤增4亿元，主要系公司加大废纸原料的采购力度所致。虽然10月份后废纸价格大幅下跌，但是高价废纸库存使得公司的成本难于降低。预计这部分高价废纸有望于12月份消化完，届时公司的新闻纸成本将会有显著的下降。
未来3个月新闻纸仍有不小的降价空间。一方面，需求下滑侵蚀了新闻纸厂商的议价能力;另一方面，也是更重要的因素，即随着厂商高价废纸的消化完毕，新闻纸成本将大幅下降，打开新闻纸降价的空间。根据当前的废纸成本，我们测算华泰股份和晨鸣纸业的新闻纸成本在3600-3800元/吨之间。当高价废纸消化完毕，以废纸价格150美元/吨测算，新闻纸成本有可能降至2800-3100元/吨。
新闻纸毛利率将在11-12月见低。考虑到在11月份已经下调新闻纸价格的情况下，公司仍在使用三季度所购高价废纸，新闻纸毛利率相对前期将会有显著的下降。预计12月份毛利率将会有所回升。
化工业务毛利率降至24%-25%。三季度，公司的化工业务毛利率由上半年的40%降至24-25%。考虑到化工市场的周期下滑，我们相信10-11月份还将低于三季度。我们预计全年化工业务毛利率在28—30%之间。目前在建的25万吨离子膜烧碱项目将于09年投产。
3.投资建议
我们对公司的业绩预测作了如下调整：(1)将08年新闻纸销量由98万吨下调至90万吨;(2)新闻纸均价由5700元/吨下调至5400元/吨;(3)新闻纸毛利率由20.97%下调至19.83%;(4)化工业务毛利率由30%下调至28%。
我们将公司08年营业收入预测值下调至64.5亿元，净利润下调至4.53亿元，EPS下调至0.83元。09-10年营业收入分别为57.5亿和62.9亿元，净利润分别为4.92亿元和5.5亿元，EPS分别为0.90元和1.00元。考虑到PB仅有0.9x，维持“谨慎推荐”评级。
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| (来源：叶云燕 银河证券) |
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